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"A chiudere il cerchio sull'interessata gestione padronale della banca che doveva essere popolare (era una cooperativa del popolo) ci sono le notizie sulla evoluzione (involuzione?) delle vicende della Zonin Spa": così scrivevamo nel nostro articolo "Bankitalia prova a vendere suoi immobili e rimpiange Gianni Zonin che le strapagò Palazzo Repeta. Con i soldi dei soci della BPVi senza i cui fidi Zonin spa ora cerca azionisti" in cui aggiungevamo: "Cresciuta sempre sotto l'ala protettrice del 'sistema' che non negava certo consistenti affidamenti all'impero del vino di Zonin, allora 'rispettabile e potente' banchiere, l'azienda ora si trova sotto il peso di oltre 180 milioni di indebitamento".

"...I quali - scriveva anche Giovanni Pons su Business Insider il 13 maggio scorso al primo palesarsi pubblico del problema -, rapportati a un ebitda (margine lordo) di circa 27 milioni portano a un multiplo di oltre 6 volte, troppo alto e obbiettivamente sostenibile. Bisogna ridurlo almeno a 3,5 volte... Ma ora questa situazione non è più sostenibile e c'è assolutamente bisogno di un aumento di capitale da 50-70 milioni che riequilibri strutturalmente la situazione finanziaria...".

Come fare, allora, a cercare un socio che immetta quella cifra al posto della famiglia stessa in cambio di utili presunti da conseguire senza, però, avere spazio nella governance, che i fratelli Zonin vogliono tenere per se stessi dopo che tra il 2015 e il 2016, quando tutti i problemi della Banca Popolare di Vicenza sono esplosi, Gianni Zonin ha cercato di salvare l'azienda trasferendo le quote di controllo dell'azienda ai figli attraverso un ‘patto di famiglia" ora sottoposto alla mannaia della revoca del Tribunale di Vicenza a favore della BPVi in liquidazione dopo che, per giunta, alcuni soci ne hanno ottenuto direttamente i sequestri conservativi?

Seguiteci nella spiegazione che necessariamente è un po' lunga per poter tratatre i molti aspetti connessi che, per la nostra parte, cercheremo di rendere comprensibili ai più a cneh a costo di qulche necessaria ripetizione.

Quinid, dopo che, aggiungeva Giovanni Pons, "la prima mossa dei figli Zonin è stata quella di tamponare la situazione con le banche italiane che chiedevano i rientri dei crediti attingendo liquidità da istituti esteri (dunque impegnando le filiali non italiane del gruppo) per finanziare il circolante e il servizio del debito... il problema, al vaglio dell'advisor Mediobanca, è assegnare una valore alla Cvz che possa attrarre un azionista di minoranza con poca governance... In pratica si chiede al potenziale investitore di versare 50-70 milioni per avere una quota della Cvz tra il 15 e il 20% pagando un multiplo Ev/ebitda di 18 volte, che sale a 24 volte se si considera che l'ebitda vero è di circa 20 milioni calcolando in circa 7 milioni la parte di margine che va a remunerare le aziende agricole di famiglia che gestiscono i possedimenti. Si tratta di un prezzo obbiettivamente alto visto che le transazioni del settore si attestano su un multiplo compreso tra 10 e 12 volte. Dunque è probabile che parta una trattativa con i potenziali interessati che porti il prezzo a livelli più ragionevoli...".

Ma il problema da risolvere con un potenziale acquirente, al di là dei nomi già fatti tra cui quello della 21 Investimenti guidata da Alessandro Benetton, cui è stato sottoposto il dossier da Mediobanca, parrebbe legato, olte che al rapporto Ev/ebibda, soprattutto al meccanimmo di formazione del margine operativo lordo (ebibda).
Leggendo tra le carte De Pons ha già individuato che l'Enterprise Value (valore della società) della Zonin spa, che in questi giorni Mediobanca sta comunicando ai potenziali investitori di valutare intorno ai 300 milioni, è "frutto della differenza tra 480 milioni di valore dell'attivo a cui bisogna sottrarre circa 180 milioni di debito. Le nove proprietà terriere sono state valutate intorno a 170 milioni, il centro operativo e gli stabilimenti di Gambellara circa 80 milioni, i marchi del gruppo altri 180 milioni. In più c'è il Castello di Albola oltre ad altri appezzamenti che potrebbero essere sfruttati sotto il profilo turistico e che valgono nel complesso un'altra cinquantina di milioni".

E qui bisogna leggere più a fondo per capire che la famiglia Zonin non immetterà nuovi capitali ma anche perchè un passo in questa direzione, e che passo considerando le normative fiscali!, lo ha già fatto per poter salvare e, dice lei, espandere il gruppo: ha smontato la sua struttura ultraventennale di società semplici agricole che facevano il vino e lo vendevano alla spa risparmiando così, del tutto legalmente, milioni di ero all'anno di tasse.

Se prima le 9 tenute (nove possedimenti terrieri distribuiti su sette regioni italiane - Piemonte, Lombardia, Veneto, Friuli, Toscana, Puglia, Sicilia - e nella East Coast degli Stati Uniti - Barboursville, Virginia)  erano intestate quasi tutte, in proprietà e/o gestione, a società semplici e a una srl della famiglia, alcune delle quali si occupavano di più tenute, e se, leggendo i documenti, parrebbe che le proprietà terriere fossero già di un'altra società della famiglia Zonin e che le società semplici e la srl ne avessero solo la gestione a scopo fiscale, ora Pons e le carte ci confermano che, dopo aver liquidato tutti i soci di minoranza terzi nelle varie società, le tenute sono tutte state conferite direttamente alla Zonin spa innalzando così di 170 milioni il valore di una azienda prima essenzialmente e solo commerciale e, quindi, poco patrimonializzata per un investitore a cui si chiedano decine di milioni di euro.

Ma... c'è un ma.

Le società agricole italiane, come quelle semplici o la srl a cui facevano capo le tenute (almeno le 7 italiane, su quelle Usa stiamo verificando visto che siamo da queste parti...) , possono beneficiare, a differenza della Spa commerciale, di uno speciale regime di determinazione del reddito su base catastale cioé, in soldoni (molto cari a Zonin nella sue aziende ma un po' meno se i denari erano dei soci della BPVi, scusateci la divagazione ma tutto è correlato), possono optare (e lo fanno sempre) per la determinazione del reddito su base catastale. Cioè pagano una percentuale della rendita catastale dei terreni, praticamente zero, invece che proporzionalmente ai redditi della società commrciale, nel caso al Zonin spa.

Ovviamente per essere inquadrate come agricole le società di gestione delle tenute non possono esercitare attività commerciali che non si riducano alla semplice cessione della loro produzione a uno o pochi clienti (nel caso uno, la Zonin spa, che detiene per un controvalore di 180 milioni, come già scritto, i marchi dei vari vini, che non sappiamo se anceh essi in origine fossero associai alle tenute o ala capogruppo).

E qui c'è l'altro nodo da sciogliere sulla valutazione da concordare con l'investitore che cerca Mediobanca per un importo di circa 50-70 milioni da immettere per una quota del 15-20% del totale fissato inorno ai 300 milioni: 180 il valore delle tenute, 80 milioni il centro operativo e gli stabilimenti di Gambellara, 50 il Castello di Albiola ed altri appezzamenti da sommare ai 180 "virtuali" dei brand che pareggiano i 180 reali di indebitamento.

Ebbene se Pons valuta l'ebitda reale in 20 milioni "calcolando in circa 7 milioni la parte di margine che va a remunerare le aziende agricole di famiglia che gestiscono i possedimenti" questo calcolo va associato ad una considerazione fondamentale che l'investitore non potrà non fare: i 7 milioni di remunerazione per le aziende agricole a tassazione praticamente nulla fanno riferimento a un prezzo di vendita del loro prodotto fissato dagli Zonin come sia venditori che acquirenti e, quindi, con pressoché totale libertà nella sua determinazione sia ai fini fiscali della ragnatela societaria che per i propri utili da incassare dalla Spa e/o dalle società semplici...

Il nuovo investitore, che dovrà immettere soldi senza "governare", quali garanzie reali chiederà (e otterrà) su questo snodo fondamentale in cui venditori e compratori non coincideranno più?

Se la concidenza dei ruoli ha fatto rivoltare nella tomba il marchese Giuseppe Roi (lui mise il patrimonio nella Fondazione Roi ma a che prezzo comprare con le sue elargizioni le azioni della BPVi lo decise il presidente unico delle due realtà e, quindi, venditore e compratore) il socio che per la Zonin spa cerca Mediobanca sarà vivo e attento.

A chiedere, se non complessi meccanismi di determinazione oggettiva dei prezzi dei prodotti, che diventi almeno sua in quota parte anche la proprietà delle società semplici a tasse "agevolate"...